DOI 10.24411/2413-046Х-2020-10280

Особенности оценки горнодобывающих компаний

Features of evaluating mining companies

Ильиных Михаил Владимирович, аспирант, Федеральное государственное образовательное бюджетное учреждение высшего образования «Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации» (Финансовый университет), Департамент корпоративных финансов и корпоративного управления, Ilinikh.mikhail@yandex.ru

Ilinikh Mikhail Vladimirovich, Postgraduate student, Federal State Educational Budgetary Institution of Higher Education “Financial University under the Government of the Russian Federation” (Financial University), Department of Corporate Finance and Corporate Governance, Ilinikh.mikhail@yandex.ru

Аннотация. Цель данной статьи – выяснить, какие методы оценки доступны для оценки металлов и горнодобывающих компаний, и объяснить, почему эти компании оцениваются таким образом на практике. В статье автор рассматривает о различные этапы работы металлургических и горнодобывающих компаний и дает обзор подходящих подходов к оценке, обсуждая некоторые трудности и ограничения, возникающие при использовании этих подходов. Автором анализируется различные методологии оценки горнодобывающей отрасли. Обсуждаются особенности горнодобывающих компаний, которая необходима для понимания природы горнодобывающего сектора. Приведены различные подходы к оценке, обычно применяемые для оценки горнодобывающих и металлургических компаний.

Summary. The purpose of this article is to find out what valuation methods are available for valuing metals and mining companies and to explain why these companies are valued in this way in practice. In the article, the author considers the various stages of the work of metal and mining companies and gives an overview of suitable approaches for valuation, discusses some of the difficulties and limitations that arise when using these approaches. The author analyzes various methodologies for valuation of mining industry. The features of mining companies, which are necessary for understanding the nature of the metal mining, are discussed. Various valuation approaches commonly used for valuing mining and metals companies are presented.

Ключевые слова: горнодобывающая отрасль, оценка, дисконтированный денежный поток, реальные опционы.

Keywords: metal mining industry, valuation, discounted cash flow, real options.

Введение

Современное горнодобывающее предприятие является комплексной хозяйствующей структурой, объединяющей в себе большое количество разнообразных активов: недвижимое имущество (шахты, карьеры, ремонтные цеха, обогатительные фабрики, машины и оборудование, объекты инфраструктуры, земельные фонды и т. д.), движимое имущество (горная техника и оборудование, вспомогательное оборудование и т. д.), вспомогательные и непрофильные активы, нематериальные активы, деловая репутация компании и др.

В начале следует дать определение отрасли в целом. Горная (горнодобывающая) промышленность – отрасль промышленности, связанная с добычей полезных ископаемых из недр земли, и их первичной переработкой -обогащением.

Компании горнодобывающей отрасли очень сложно оценить. Различные методы доступны для оценки стоимости компаний горнодобывающей отрасли, но многие из них на практике бесполезны или неприменимы. Причина в специфике горнодобывающей промышленности. Помимо финансового риска, поискового риска (в случае чисто геологоразведочных компаний) наблюдаются цикличность цен, продолжающиеся изменения в структуре операционных и капитальных затрат и волатильности. Прежде всего это связано степенью геологической неопределенности в отношении запасов и ресурсов, трудно понять, сколько металла на самом деле находится в земле.

Следовательно, даже традиционные методы, такие как дисконтированный денежный поток (DCF), Метод мультипликаторов (Relative multiples) или реальные опционы (Real options) не могут быть применены без каких-либо корректировок и разграничений.

Например, методологии оценки на основе денежных потоков могут быть неактуальными для оценки горнодобывающей компании, которая не имеет производственных активов или операционного денежного потока.

Прежде чем оценивать горнодобывающую компанию, мы должны спрогнозировать цену на продукцию. После этого, мы можем увидеть:

1. получает ли компания постоянный доход, в течении нескольких лет и превышают ли эти доходы операционные затраты предприятий?
2.  генерирует ли компания какую-либо прибыль?

Различные методы оценки стоимости сырьевых компаний сложны из-за высокой цикличности горно-металлургической промышленности. В горно-металлургической промышленности можно выделить два цикла: цикличность цен на сырье и экономический цикл. Из-за больших изменений цен на продукцию горнодобывающих компаний они характеризуются высокой волатильностью доходов и денежных потоков. Итоговая оценка будет в значительной степени зависеть от того, где и в каком цикле (экономический или товарный) мы находимся. Когда цены на сырьевые товары находятся на подъеме или в фазе бума, все производители этого товара выигрывают, тогда как продолжительный экономический спад или длительная фаза низких цен на сырьевые товары. Следовательно, сырьевые компании подвержены циклическому риску, который они практически не контролируют.

На стоимость сырьевой компании влияет не только цена товара, но и ожидаемая волатильность этой цены. Сырьевые компании испытывают гораздо большую волатильность цен, чем производители или поставщики услуг (компании, которые оказывают услуги). Это снова приводит к волатильности доходов, прибыли и денежных потоков сырьевой компании.

Существуют некоторые существенные различия между прогнозированием цен на промышленные и драгоценные металлы. На промышленные металлы, как правило, оказывают сильное влияние в долгосрочной перспективе факторы спроса / предложения, в то время как на драгоценные металлы эти факторы не влияют. Еще одной характерной чертой промышленных металлов является их соответствующий рынок, который, как правило, либо мал, либо локализован с другими факторами, такими как транспортные расходы, составляющие значительную долю их цены.

Важно отметить, что для начала работы в горнодобывающей отрасли, компании необходимы крупные инвестиции в инфраструктуру. По этой причине, многие компании этой отрасли в значительной степени пользуются долговым финансированием. Из-за этого волатильность операционного дохода проявляется в еще большей степени в структуре чистого дохода. Кроме того, когда компания будет искать возможности для расширения свой вид деятельности в новых областях, одним из основных источников финансирования также будет долговое финансирование. Следовательно, металлургические и горнодобывающие компании имеют высокую волатильность на заемный капитал и коэффициенты задолженности.

Другая особенность – высокая фиксированная стоимость, поэтому сырьевым компаниям, возможно, придется поддерживать работу шахт даже в периоды низких ценовых циклов. Причинами этого являются чрезмерные затраты на закрытие и повторное открытие.

Далее, у горнодобывающей промышленности есть фактор времени. Процесс разработки шахты очень специфичен и обычно занимает 5-10 лет и более. Таким образом, большинство из этих проектов начнут свою деятельность после многих лет. Следствием длительных сроков является высокий риск для горнодобывающих проектов. Горнодобывающие проекты могут иметь много разных рисков, в зависимости от конкретной ситуации. Наиболее серьезные риски включают в себя:

1. финансовый риск: заемный капитал (можно ли привлечь средства на рынке), долг (процентная ставка, требование хеджирования кредиторами).
2. Проблемы, связанные с геологией (размером и содержанием руды).
3. Металлургия (часто недооценивается – сколько металла можно извлечь, какой метод восстановления предпочтителен; есть ли какие-либо примеси или связанные с ними минералы, которые могут повлиять на это?)
4. Экономика (прогнозирования цен, транспортные расходы, процентные ставки).
5. Страновой риск:
   • политический риск (стабильность правительства, налоговая стабильность, экологическая политика)
   • экономический риск (стабильность валюты, валютные ограничения). Цены на металлы и динамика запасов металлов тесно связаны с обменными курсами в частности, с долларом США. Это связано прежде всего с тем, что более 70% производства материалов осуществляется за пределами регионов, деноминированных в долларах США. Поскольку доллар укрепляется и ослабляется, он меняет экономику производства поставщиков и потребителей
   • географический риск (транспорт, климат)
   • социальный риск (коррупция, доступность работников и местное трудовое законодательство, этнические или религиозные различия внутри коренного населения).

Месторождения минералов содержат определенное количество руды, и когда эта руда добывается, запасы истощаются. Долговечность товарной компании зависит, следовательно, от проницательных приобретений, успешной разведки, от экономического цикла и от состояния перерабатывающих предприятий. При оценке сырьевых компаний дефицит ресурсов будет играть определенную роль в том, какими будут наши прогнозы будущих цен на сырьевые товары, а также может служить сдерживающим фактором для постоянного роста компании.

Подходы, используемые для оценки стоимости бизнеса, зависят от того генерирует ли он денежный поток и насколько он уникален с точки зрения своей деятельности. В зависимости от того, какой подход используется, результаты могут существенно отличаться. Одна из целей настоящей статьи-объяснить причины таких различий в оценке различных моделей и помочь в выборе правильной модели для использования в конкретной ситуации.

Оценка горного предприятия может быть реализована затратным, доходным или сравнительным методом, включая экспертную оценку рисков. При этом методика оценки и формат отчетности в рамках вышеуказанных задач несколько отличаются.

Наиболее распространенным и востребованным методом оценки вклада полезных ископаемых в стоимость бизнеса является доходный метод. Это обусловлено главной задачей оценки — определение экономических показателей эффективности отработки месторождений полезных ископаемых, которая может быть описана такими экономическими показателями, как NPV, IRR, IP и другие.

Методам аналогов также уделяется существенная роль при оценке горных проектов, что обусловлено необходимостью анализа рисков при сопоставлении с похожими предприятиями и зачастую дефицитом информации при рассмотрении проектов на стадии Greenfield, не позволяющей провести полноценную технико-экономическую оценку.

Затратные методы как самостоятельные методы оценки горных проектов менее информативны и представляют ценность скорее при решении специфических финансово-экономических задач, таких как определение налогооблагаемой базы, страхование объектов оценки, переоценка основных фондов для целей бухгалтерского учета, обоснование перспективной программы и др.

Для всех видов собственности, стоимость активов представляет собой:

1. любые потенциально извлекаемые минеральные ресурсы, расположенные под поверхностью земли;
2. любой инвестированной капитал, который используется для извлечения этого минерального ресурса.

Для проведения фундаментальной оценки горнодобывающей компании необходимо оценить объем запасов полезных ископаемых.

Заключение

Все оценки компаний сегодня отличаются друг от друга не только потому, что компании разные, но и потому, что разные люди с разными знаниями и опытом делают оценки. Особенно при оценке горнодобывающих компаний чрезвычайно трудно оценить производственные показатели ближайших лет, поскольку они очень неопределенны. Прогнозы цен на базовый товар, в данном случае медь, также очень трудно предсказать и будут отличаться даже между профессиональными аналитиками. Кроме того, прогнозы других входных данных, такие как дисконтированный фактор, затраты и используемая методология, варьируются от аналитика к аналитику. Ни один метод оценки не может быть назван правильным, но и ни один метод не является неправильным. Эти три метода: мультипликаторы, дисконтированный денежный поток и реальные опционы-не должны рассматриваться как независимые друг от друга. Основная идея заключается в том, что они должны дополнять выводы друг друга.

Все приведенные методы часто применимы на практике при работе горнодобывающих предприятий в зависимости от поставленной цели. Тем не менее наиболее объективное и правильное понимание особенностей горного производства дает только доходный подход, а именно метод дисконтированных денежных потоков, поскольку детально отражает перспективу работы предприятия. И именно данный метод является основой экономического анализа при оценке запасов согласно международным стандартам.

Список использованной литературы

1. Ашихмин А.А., Галбаатар Г., Дмитриев А.А., Ясько Т.А. Экономика, организация и управление горными предприятиями цветной металлургии, М, Изд-во МГГУ, 2004.
2. Брейли Р, Майерс С. Теория корпоративных финансов, М, Олимп-Бизнес, 2016.
3. Бусов, Владимир Иванович. Оценка стоимости предприятия (бизнеса): учеб. для бакалавров : для студ. вузов по экон. направл. и спец. / Гос. ун-т упр. – М. : Юрайт, 2014.
4. Дамодаран А. Инвестиционная оценка, М., Альпина Бизнес-Букс, 2017.
5. Европейские стандарты оценки 2016 (ЕСО 2016).
6. Козырь Ю.В. Стоимость компании: оценка и управленческие решения, М, Альфа-Пресс, 2009.
7. Касьяненко, Татьяна Геннадьевна. Оценка стоимости бизнеса : учеб. для бакалавров : для студ. вузов по экон. спец. : [углубленный курс] / Т. Г. Касьяненко, Г. А. Маховикова. – М. : Юрайт, 2014.
8. Человеческий капитал организации в разрезе оценки стоимости бизнеса [Электронный ресурс] : монография / О. Ю. Ворожбит [и др.]. – Электрон.дан. – М. : РИОР : Инфра-М, 2018.
9. Andrianos E. Tsekrekos, A.E. Mark B. ShackletonM.B., Wojakowski R. Evaluating Natural Resource Investments Using the Least-Squares Monte Carlo Simulation Approach., March, 2003.
10. Lautier D., Valuation of an oil field using real options and information provided by term structures of commodity prices, CEREG (University Paris IX), 2002.